ОРЕАНДА-НОВОСТИ. Fitch изменило прогноз по Акрону на "Позитивный" Fitch Ratings изменило прогноз по долгосрочному рейтингу дефолта эмитента ("РДЭ") ПАО Акрон со "Стабильного" на "Позитивный" и подтвердило рейтинг на уровне "BB-". Fitch также присвоило планируемой программе облигаций Акрона на сумму 50 млрд. руб. ожидаемый рейтинг "BB-(EXP)". Полный список рейтинговых действий приведён в конце этого сообщения.

"Позитивный" прогноз отражает значительный прогресс Акрона со снижением левериджа в 2015 г. Слабый рубль и наращивание производства фосфатного сырья подкрепляли положительный свободный денежный поток и обусловили чистый скорректированный леверидж по денежным средствам от операционной деятельности (FFO) на уровне 1,7x, что ниже ориентира для позитивного рейтингового действия в 2x. Мы ожидаем, что в 2016-2017 гг. продажа Акроном акций Уралкалия, умеренные темпы инвестиций и слабый рубль будут сглаживать низкие цены на удобрения и обусловят низкий леверидж на уровне 1,0x-1,5x.

После 2017 г. сочетание более высоких капитальных расходов по калийному проекту, постепенного укрепления рубля и дивидендных выплат может привести к отрицательному свободному денежному потоку у Акрона и обусловить увеличение левериджа. Для повышения рейтинга необходимо, чтобы Fitch убедилось, что компания будет поддерживать достаточно хороший финансовый профиль в среднесрочной перспективе, несмотря на эти факторы давления.

Планируемые выпуски облигаций по программе на сумму 50 млрд. руб. будут проводиться на уровне ПАО Акрон и будут субординированными лишь предэкспортному финансированию Акрона на сумму 525 млн. долл. Мы не считаем облигации структурно субординированными долгу на уровне дочерних компаний Акрона, генерирующих денежные средства, поскольку доля ПАО Акрон в EBITDA и долге группы в целом является одинаковой. Поскольку долг с более высокой приоритетностью для планируемых облигаций остаётся существенно ниже ориентира Fitch в 2,0x-2,5x от EBITDA, мы не применяли дисконта к ожидаемому приоритетному необеспеченному рейтингу облигаций. Финальный рейтинг будет присвоен после получения окончательной документации, которая должна соответствовать предоставленной ранее информации.

КЛЮЧЕВЫЕ РЕЙТИНГОВЫЕ ФАКТОРЫ

Увеличение мощностей в азотном и фосфатном сегментах

Новый завод компании по низкозатратному производству аммиака мощностью 700 тыс. тонн был запущен в мае 2016 г. и выйдет на полную мощность во 2 полугодии 2016 г. Ещё одним крупным дополнением к мощностям компании стало фосфатное месторождение открытого типа Олений Ручей, которое завершило вертикальную интеграцию Акрона в фосфатном сегменте в дополнение к самодостаточности в азотном сегменте.

Следующие крупные инвестиционные шаги включают проект по подземной добыче фосфатов и калийный проект. Мы ожидаем, что подземная добыча фосфатов будет финансироваться главным образом за счёт операционных денежных потоков фосфатного сегмента, однако калийный проект может существенно сказаться на генерировании Акроном свободного денежного потока после 2017 г.

Снижение левериджа до осуществления калийного проекта

Слабый рубль обусловил рекордно высокую маржу EBITDA более 35% в 2015-2016 гг., несмотря на продолжающееся давление в плане цен на удобрения. В сочетании с умеренными капиталовложениями (капвложения/продажи в 2015-2016 гг. на уровне около 15%) это позволило Акрону снизить леверидж до менее 1,5x в 2015 г. и до около 1,0x в 2016 г. В то же время калийный проект Акрона требует свыше 1 млрд. долл. инвестиций, несмотря на их протяжённость в течение восьми лет. В сочетании с умеренным укреплением рубля это может оказывать давление на леверидж с 2018 г. до начала денежных потоков от операционных проектов в 2022 г.

Давление на цены удобрений сохраняется

Тенденция по ценам на удобрения соответствовала слабой конъюнктуре по другим сырьевым товарам в 2015 г. и 1 кв. 2016 г., однако во 2 кв. 2016 г. тенденции разошлись. Цены на удобрения остались под давлением во 2 кв. 2016 г. ввиду ряда факторов, таких как слабые цены на зерновые, значительный экспорт карбамида из Китая и значительные запасы калийных удобрений на конец 2015 г. Мы ожидаем начала умеренного восстановления в сегменте удобрений в 2017 г. Поскольку большинство новых мощностей ожидается в азотном и калийном сегментах, мы прогнозируем более длительное восстановление в этих сегментах и более короткое в фосфатном сегменте.

Основные виды продукции у Акрона включают такие азотные удобрения как аммиачная селитра и карбамидно-аммиачная смесь, а также комплексные удобрения (48% продаж Акрона в 2015 г.). В портфеле Акрона аммиачная селитра и карбамидно-аммиачная смесь были затронуты в наибольшей степени, в то время как комплексные удобрения демонстрируют устойчивость и показали рекордно высокие ценовые премии свыше 20% в 4 кв. 2015 г. и 1 полугодии 2016 г. Мы консервативно полагаем, что эти премии не являются устойчивыми и сократятся с течением времени.

Снижение финансовых инвестиций

Акрон завершил продажу миноритарного пакета акций Уралкалия в 1 кв. 2016 г., и у него осталась доля около 20% в польском производителе азотных удобрений Grupa Azoty. Мы отмечаем, что эта доля может быть использована как источник ликвидности для Акрона. В то же время мы консервативно не ожидаем, что Акрон продаст её, и не будем рассматривать эту долю как источник ликвидности.

КЛЮЧЕВЫЕ ДОПУЩЕНИЯ

- Курс рубля к доллару в 72,5 в 2016 г., а затем постепенное укрепление в сторону 57 к 2019 г.

- Дивидендные выплаты в размере 30% от чистой прибыли

- Цены на азотные удобрения будут демонстрировать рост, выраженный средним однозначным числом, с 2017 г. после сокращения на 25%-27% в 2016 г., в то время как премия по комплексным удобрениям уменьшится до 10% в 2019 г. по сравнению с 30% в 2016 г.

- Выход на полную мощность нового завода по производству аммиака мощностью 700 тыс. тонн в год в течение 2016 г.

- Капиталоёмкость останется на уровне 14%-15% в 2016-2017 гг. и увеличится до около 20% после 2017 г. на фоне инвестиций в калийный проект

- Отсутствие существенных приобретений или продаж активов.

ФАКТОРЫ, КОТОРЫЕ МОГУТ ВЛИЯТЬ НА РЕЙТИНГИ В БУДУЩЕМ

Позитивные рейтинговые факторы: будущие события, которые могут вместе или в отдельности привести к позитивному рейтинговому действию, включают:

- Усиление операционного профиля за счёт самообеспеченности калием.

- Способность поддержать чистый скорректированный леверидж по FFO менее 2x и сохранение взвешенного подхода к финансовым инвестициям.

Негативные рейтинговые факторы: будущие события, которые могут вместе или в отдельности привести к негативному рейтинговому действию, включают:

- Стабилизация прогноза: масштабные капиталовложения или дивиденды, в результате чего леверидж превысит 2x.

К понижению рейтингов могут привести:

- Масштабные капиталовложения или дивиденды, что привело бы к левериджу устойчиво выше 3x.

- Существенный отрицательный свободный денежный поток на продолжительной основе (без учёта финансирования калийного проекта).

- Резкое ухудшение рыночной конъюнктуры или позиции компании в плане расходов при продолжительном снижении маржи EBITDA до уровня менее 20%.

ЛИКВИДНОСТЬ

Несмотря на краткосрочное увеличение долга в течение 1 кв. 2016 г. с 13 млрд. руб. до 26 млрд. руб., ликвидность Акрона на конец 1 кв. 2016 г. остаётся сильной при денежных средствах на балансе в 38 млрд. руб., долгосрочных неиспользованных безотзывных кредитных линиях на 16 млрд. руб. и ожиданиях положительного свободного денежного потока на 2016 г.

ПОЛНЫЙ СПИСОК РЕЙТИНГОВЫХ ДЕЙСТВИЙ

--Долгосрочные РДЭ в национальной и иностранной валюте подтверждены на уровне "BB-", прогноз изменён на "Позитивный"

--Национальный долгосрочный рейтинг подтверждён на уровне "A+(rus)", прогноз изменён на "Позитивный"

--Краткосрочный РДЭ в иностранной валюте подтверждён на уровне "B"

--Приоритетный необеспеченный рейтинг в национальной валюте подтверждён на уровнях "BB-"/"RR4".